【中银汽车】景气度下行业绩分化—汽车行业2017年中报分析

【中银汽车】景气度下行业绩分化—汽车行业2017年中报分析

2017-09-16 03:13

  汽车行业上市公司已公布了2017年中报,我们根据中信汽车二级行业区分为乘用车、卡车、客车、零部件、销售及服务等五大板块进行分析,具体观点如下:

  乘用车销量增速放缓,商用车销量高速增长。2017年上半年全行业销售各类汽车1,335万辆,同比增长3.8%,远低于去年同期8.1%的同比增幅。其中乘用车上半年销售1,125万辆,同比增长1.6%,远低于去年同期9.2%的同比增速。商用车上半年销售210万辆,同比增长17.4%,远高于去年同期增速1.9%。在2017年小排量乘用车购置税政策退坡后,行业景气度下行。我们预计2017年全行业共销售汽车2,894万辆,同比增长3.2%,其中乘用车2,504万辆,同比增长约2.7%;商用车390万辆,同比增长约7.0%。

  除客车外各板块收入2017上半年均快速增长。上半年上市公司汽车主要板块中,乘用车板块、卡车板块、零部件板块、汽车销售及服务板块收入同比增幅均较高,受新能源汽车补贴退坡及目录重审等因素影响,客车板块上半年收入同比出现较大幅度下滑。预计2017年行业景气度下行,乘用车销量增速将有所回落,乘用车板块收入将实现小幅增长。零部件板块和乘用车板块相关性较大,预计2017年零部件板块收入也将实现小幅增长。重卡销售持续火爆,轻卡迎来复苏,预计2017年卡车板块收入将实现快速增长。随着新的推广目录逐批推出与传统购车旺季到来,新能源客车下半年会有所回升,但客车行业全年增长压力仍较大。

  卡车板块利润高速增长,客车板块利润大幅下滑。2017年上半年上市公司各板块营业利润同比增速差别较大,卡车板块在重卡持续热销带动下营业利润同比高速增长,乘用车、零部件和汽车销售及服务板块营业利润同比快速增长,但2季度同比增幅较1季度均出现回落,客车板块营业利润受新能源汽车政策影响同比大幅下降。受小排量减税政策退坡影响,预计乘用车2017年销量增速回落,板块营业利润预计将保持小幅增长态势。零部件需求也将承压,且原材料价格上涨,零部件2017年板块营业利润增速将较难维持高位,预计全年增速将有所回落。重卡持续高速增长,轻卡实现复苏,预计卡车板块营业利润将快速上升。新能源客车补贴大幅下降,成本及利润率面临一定压力,客车板块营业利润全年增长压力较大。

  业绩分化明显,受益SUV热销与卡车板块复苏的整车和零部件公司收入和利润增长较好。汽车销量增速放缓,竞争加剧,加之原材料价格持续上涨,2季度乘用车和零部件板块利润压力凸显,拥有众多强有力新品企业和处在细分行业景气度向上的公司业绩表现较好,整车中上汽集团、广汽集团、小康股份均受益于SUV占比提高业绩表现优异,但没有强有力新品推出或处在细分行业景气度向下的公司如长安汽车、江淮汽车等业绩均表现不佳。卡车行业复苏,重卡等细分市场快速增长,带来卡车板块利润高速增长,整车公司中国重汽及零部件公司潍柴动力、威孚高科等表现优异。宇通客车、中通客车、金龙汽车等则由于客车行业下滑,新能源补贴退坡等因素导致收入与利润均大幅下滑。

  投资:2017年汽车行业增速放缓,寻找确定性将成为主旋律,重点推荐上汽集团、福田汽车、双环传动、云内动力、银轮股份、一汽轿车、宁波华翔。

  风险提示:1)汽车销量低于预期;2)扩产等导致行业竞争加剧;3)原材料和人工成本大幅上升。

  2017年上半年全行业销售各类汽车1,335万辆,同比增长3.8%,远低于去年同期8.1%的同比增幅。其中1季度销售700万辆,同比增长7.0%;2季度销售635万辆,同比增长1.1%。

  乘用车上半年销售1,125万辆,同比增长1.6%,远低于去年同期9.2%的同比增速。其中1季度销售595万辆,同比增长4.6%,略低于去年同期6.7%的同比增速;2季度销售531万辆,同比下滑0.9%,自2015年4季度小排量购置税优惠政策实施以来首次出现下滑。

  商用车上半年销售210万辆,同比增长17.4%,远高于去年同期增速1.9%。其中1季度销售105万辆,同比增长22.9%;2季度销售105万辆,同比增长12.7%,增幅较去年同期均明显提升。

  中汽协数据显示,2017年上半年新能源汽车生产21.2万辆,销售19.5万辆,比上年同期分别增长19.7%和14.4%。受2017年补贴退坡、目录重审和“三万公里”政策影响,上半年新能源行业增速明显放缓。但随着2017年《新能源汽车推广应用推荐车型目录》分批陆续公布,地方补贴措施相继出台,预计新能源行业产销量将呈现前低后高的走势,下半年将快速放量。

  但在能源安全、等因素推动下,汽车新能源化的长期趋势不会改变。在购置补贴、运营补贴、牌照支持等种种积极因素推动下,新能源汽车有望长期保持高速增长。

  小排量购置税减半优惠政策在2016年取得了较好的刺激效果,在2017年小排量乘用车购置税政策调整后,乘用车销量受到较大影响,部分需求在2016年下半年,2017年行业景气度下行。我们预计2017年全行业共销售汽车2,894万辆,同比增长3.2%,其中乘用车2,504万辆,同比增长约2.7%;商用车390万辆,同比增长约7.0%。

  根据中汽协数据,全国重点汽车工业企业营业收入2017年1-6月累计增速11.7%,虽高于去年同期水平,但2季度较1季度累计增幅呈现快速回落。

  上半年上市公司汽车主要板块中,乘用车板块、卡车板块、零部件板块、汽车销售及服务板块收入同比增幅均较高,其中乘用车板块2季度增幅较1季度有所提升,卡车、零部件和汽车销售及服务板块2季度增幅较1季度出现不同程度的回落。受新能源汽车补贴退坡及目录重审等因素影响,客车板块上半年收入同比出现较大幅度下滑,但2季度降幅有所收窄。

  受小排量购置税政策退坡、去年底透支需求等因素影响,2017年上半年行业库存水平保持在较高水平,经销商库存系数持续高于行业警戒线年行业景气度下行,乘用车销量增速将有所回落,同比增长约2.7%,乘用车板块收入将实现小幅增长。

  零部件板块和乘用车板块相关性较大,预计2017年零部件板块收入也将实现小幅增长。

  物流重卡保持较高景气度,工程重卡维持高增长,重卡销售持续火爆。轻卡行业2018年全面实施国五排放法规,加之此前连续下滑三年基数较低,轻卡行业2017年迎来复苏。预计2017年卡车板块收入将实现快速增长。

  新能源客车补贴大幅下降,且“三万公里政策”对企业资金造成巨大压力,客车行业景气度下滑。随着新的推广目录逐批推出与传统购车旺季到来,新能源客车下半年会有所回升,但全年增长压力仍较大。

  根据中汽协数据,全国重点汽车工业企业利润总额2017年1-6月累计增速10.7%,远高于去年同期1.8%的增幅,但较1-4月累计增速出现大幅回落。

  2017年上半年上市公司各板块营业利润同比增速差别较大,卡车板块在重卡持续热销带动下营业利润同比高速增长,乘用车、零部件和汽车销售及服务板块营业利润同比快速增长,但2季度在整个车市增速放缓影响下,同比增幅较1季度均出现回落,客车板块营业利润受新能源汽车政策影响,上半年同比增速呈现大幅下降。

  受小排量减税政策退坡影响,乘用车2017年销量增速回落,板块营业利润预计将保持小幅增长态势。零部件板块和乘用车相关性较大,零部件需求也将承压,且原材料价格上涨,零部件2017年板块营业利润增速将较难维持高位,预计全年增速将有所回落。卡车在2017年销售情况回暖,重卡持续高速增长,轻卡实现复苏,预计板块营业利润将快速上升。新能源客车补贴大幅下降,成本及利润率面临一定压力,客车板块营业利润全年增长压力较大。

  从毛利率及三项费用率等指标来看,乘用车板块2季度营业利润增幅下降较快主要受毛利率下滑与销售费用率增长影响;卡车板块毛利率下滑,销售费用率与财务费用率均有所提升,但管理费用率下降较快,营业利润保持快速增长;客车板块虽毛利率有所增加且销售费用率下降较快,但管理费用率和财务费用率均提升较快导致营业利润大幅下滑;零部件板块毛利率下滑,2季度销售费用与管理费用均控制较严,使得2季度营业利润仍有较高的增长;销售及服务板块的毛利率出现下滑,使得2季度营业利润增速放缓。

  2017年上半年乘用车与汽车销售及服务板块现金流较为健康,收款情况较好;卡车和零部件板块现金流情况较差,但2季度较1季度均有所好转;客车板块预计1季度主要由于2016年4季度售车回款影响现金流较好,但2季度现金流情况转差。

  截止到2017年上半年,资产负债率方面,卡车板块增长较大,乘用车、客车、零部件板块有小幅提升,汽车销售及服务板块则有所下降。流动资产/总资产方面,汽车销售及服务板块下降较快,客车和零部件板块有所提升,乘用车与卡车板块增幅较大。

  上半年,分化是主旋律,拥有众多强有力新品企业和处在细分行业景气度向上的公司业绩表现较好,如推出一系列热销SUV的上汽集团和广汽集团与重卡产业链公司业绩表现亮眼,而无重量级新产品和新产品表现乏力以及处在行业景气度大幅下行的公司业绩大多表现不佳,如长安汽车、江淮汽车等。

  各大板块中,零部件与汽车销售及服务板块上市公司收入和净利润增长表现较好,乘用车、卡车、客车板块上市公司则表现不佳。

  乘用车板块中,受SUV持续爆发影响,上汽集团(自主品牌大幅减亏,上汽大众、上汽通用迎新品周期,产品结构上移)、一汽轿车(一汽马自达CX-4与全新阿特兹热销)、广汽集团(日系车企快速增长,广汽菲克和自主品牌SUV旺销)、小康股份(产品结构优化,盈利能力强的SUV贡献销量与收入)表现优异,营业收入和净利润增长较快。没有强有力新品推出的公司在车市增速放缓、促销加大、竞争加剧的背景下,大多表现不佳,净利润出现明显下滑。

  卡车板块中,受益于重卡行业高景气度,中国重汽收入和净利润均高速增长,东风汽车(受郑州日产拖累)、江铃汽车(产品结构调整)、福田汽车(乘用车业务投入大、新能源客车上半年销量不佳)净利润均出现较大幅度下滑。

  客车板块中,中通客车、宇通客车、金龙汽车由于新能源汽车政策变动,上半年销量、收入与利润都出现较大幅度下滑,曙光股份净利润高速增长主要源于大连黄海汽车有限公司和曙光美国技术中心股权实现转让实现投资收益。

  零部件板块中,一汽富维(行业增长,合联营企业净利润增加贡献投资收益)、均胜电子(KSS与TS公司并表)、万里扬(收购奇瑞变速箱业绩并表)、云内动力(排放法规升级,产品结构提升)、银轮股份(卡车行业高增长、乘用车业务拓展)、西泵股份(产品结构优化,毛利率提升)、潍柴动力与威孚高科(重卡行业高增长)、拓普集团(核心客户配套产品快速增长)、双环传动(配套国内自动变速箱齿轮放量,商用车与工程机械行业回暖)等净利润快速增长,凌云股份、中鼎股份、拓普集团、星宇股份、精锻科技等收入和净利润均实现较高增长。

  从毛利率及净资产收益率来看,乘用车板块中,产品结构符合市场趋势(SUV、新能源等)的企业毛利率及净资产收益率较高,如广汽集团、小康股份等。

  卡车板块中,江铃汽车的毛利率较为出色,中国重汽由于重卡持续热销净资产收益率表现优异。

  客车板块中,宇通客车毛利率行业领先。曙光股份主要是由于大连黄海汽车有限公司和曙光美国技术中心股权转让使其净资产收益率较高。

  零部件板块中,产品技术含量高、竞争格局稳定的企业毛利率相对较高,如福耀玻璃、华懋科技、精锻科技等,万向钱潮、中鼎股份、华懋科技、威孚高科的净资产收益率表现出色。

  1)整车领域,在行业销量增速下行的趋势,拥有众多重量级新产品推出的公司仍能获得不错的增长,继续把握住业绩增长确定的机会,推荐上汽集团、福田汽车。

  2)推荐符合国产替代、消费升级及节能减排等发展趋势,市场空间大、业绩持续增长能力强的公司,重点推荐双环传动、云内动力、银轮股份、宁波华翔。

  4)随着政策消化及同期基数较低,新能源汽车尤其是商用车近几个月同比将呈现较快增长,重点关注三元电池产业链,如赣锋锂业、华友钴业等。

  公司是国内汽车行业龙头企业,自主乘用车进入收获期,上半年销量增速高达 113%,产品热销有望大幅减亏。合资公司上汽大众和上汽通用近两年均将迎来 SUV 新产品周期,新增途观 L、途昂、探界者、换代 GL8 等高毛利产品。自主和合资新品周期持续向上,收入增速有望高于销量增速,利润增速有望高于收入增速。预计公司 2017-2019 年每股收益分别为 3.16 元、3.62元和 3.88 元,合理目标价 38.50 元,维持买入评级。

  公司是中国品种最全、规模最大的商用车企业,重卡市场持续火爆与国五实施带来轻卡行业复苏,公司2017年中重卡、轻卡、配套的福田康明斯业务将全面回暖。公司积极向市场空间更广阔、增速较高的乘用车市场拓展,宝沃首款产品BX7主打的性价比优势得到消费者认可,成功切入SUV市场并奠定品牌基础,宝沃紧凑型SUV BX5 1.4T版本于8月25日上市,定价合理有望成爆款,随着宝沃品牌多款车型陆续上市,有望热销为公司带来较大业绩弹性。预计公司2017-2019 年全面摊薄每股收益分别为0.09 元、0.27 元和0.32元,合理目标价4.60 元,维持买入评级。

  双环传动是国内外知名的齿轮传动部件企业,主要产品有机械传动齿轮等,制造精度及技术水平国内领先,多用于高端领域,主要客户包括博世、采埃孚、上汽、盛瑞等国内外知名企业。自主品牌乘用车崛起,消费升级有望带动国产自动变速箱爆发,产业链相关公司如齿轮供应商等有望大幅受益。公司与上汽变、盛瑞传动等知名自动变速箱企业建立紧密合作关系,有望分享行业及客户高增长红利,迎来业绩爆发。此外公司积极拓展机器人减速器、轨道交通齿轮等新兴业务,发展前景可期。我们预计公司 2017-2019 年每股收益分别为 0.39 元、0.55元和 0.75 元,合理目标价 15.00 元,维持买入评级。

  公司是国内多缸小缸径柴油机行业的引领者。2017年以来公司D系列柴油机销售火爆,全年有望实现2-3倍增长。高毛利产品热销,乐观估计有望推动公司全年业绩翻倍增长。此外公司通过收购、合作等多种形式,开拓汽车电子、乘用车柴油机应用、柴油机混合动力、柴油机+自动变速箱动力总成等新的业务领域,均为国内汽车产业未来重点发展方向,前瞻布局有望长期受益。我们预计公司 2017-2019 年每股收益(不含收购铭特科技)分别为 0.21 元、0.31元和 0.41 元,合理目标价 6.30 元,维持买入评级。

  公司是国内汽车零部件散热器行业龙头企业。乘用车油耗要求逐年降低,汽油机增压化和EGR应用日益增多,以及柴油机排放要求逐渐严厉,为公司热交换器和尾气处理业务带来持续增长动力。重卡、工程机械回暖,公司作为柴油机油冷器等领域龙头企业,有望大幅受益。公司通过定增拓展乘用车及新能源业务,长期增长有保障。乘用车产品及用户拓展得力,有望逆市高速增长。公司在汽车热交换行业具有领先的技术、工艺及客户优势,通过合作锁定先进技术及优质客户,看好公司未来长期发展。我们预计公司2017-2019年每股收益分别为0.41元、0.53 元和 0.67 元,合理目标价为 15.00 元,维持买入评级。

  2016 年公司对老款车型集中清理并剥离红旗资产,业绩筑底。2017 年以来马自达 CX-4 与全新阿特兹合计月销破万辆,奔腾 X40 上市后快速成为奔腾品牌主力车型,月销超 5,000 辆,实现扭亏为盈。徐留平调任一汽集团董事长后,明确表示要打造自主品牌与推进一汽,有望加快一汽集团整体上市进程。从前期一汽集团和东风汽车的合作和地位对等来看,两者合并或将变为现实。预计 2017-2019 年每股收益分别为 0.41 元、0.53 元与 0.57元,合理目标价15.80 元,维持买入评级。

  宁波华翔是国内领先的汽车内外饰件和金属件零部件供应商,近年来通过收购整合,逐步拓展了碳纤维和自然纤维新材料、汽车电子等新业务。一汽大众是公司主要客户,即将迎来SUV新品周期,公司有望大幅受益。未来随着募投热成型等项目陆续投产,以及华翔经营改善,公司业绩有望持续高速增长。此外公司在碳纤维、自然纤维、铝材等汽车轻量化领域全面布局,在汽车电子等领域大力拓展,发展前景看好。我们预计公司2017-2019年考虑增发摊薄后的每股收益分别为1.47元、1.91元和2.33元,合理目标价31.00元,维持买入评级。